許文昌

專業投資者、節目主持、行業發言人、作家,為《港股通鑑:50精選股與組合》策劃和作者。


作者為財經評論員兼節目主持

自特朗普當選下任美國總統以來,憧憬再通賬和金融監管放寬的投資主題,刺激美國金融股強勢,臨近年底,由於港元拆息回升,連帶香港銀行股表現也有所改善,大新金融(440)日前傳出出售大新人壽交易符合進度,市場開始憧憬完成交易之後派發特別股息,而相信大新是有能力派發20元以上特息。

周一《蘋果日報》已率先引述消息稱大新人壽交易仍待監管審批,但泰禾透過旗下境外機構所持現金,加上未提取信貸額度,足以支付交易,且交易前期一成訂金已到位,不受新外滙管制影響。這個消息合符預期,據悉泰禾早在境外安排融資,而且大新敢於售予這位買家相信早已確認其完成交易的能力。

早在11月下旬,已有消息報導大新銀行(2356)旗下大新銀行發行10年期二級資本美元債券,息率為美國國庫券加275點子區域,並面見買方分投資者,帳簿管理人為匯豐及華僑銀行。這個舉動既可視為大新銀行長期次級資本的再融資,二來也代表大新管理層在人壽交易大致穩當之後的其他資本舉措。

周二麥格理也適時發表報告,稱與大新金融管理層會面後確認人壽出售符合進度,收購方泰禾正在獲得監管許可,而定價不變。而交易自宣布以來已5個月,相類交易則有富通出售香港保險業務涉9個月。該行仍然預期,大新金融可以派發22億元為特別股息,料只有少於3億元用於注資一般保險業務。

麥格理認為出售人壽後大新金融有3個選擇,1) 繼續維持兩間上市企業,集團或有助銀行低成本注資,但資本回報差低,加上上市和會計費用,不屬良好使用資金;2) 回購大新銀行並注銷,但根據與管理層討論機會低;3) 出售銀行並回饋資本予股東,料將取得好價錢。

麥格理認為,大新金融今年以來股價已升三成,但由於出售人壽交易未完全反映,料有再升空間,該行現修改特別息看法,料將在今年派發一次特別股息6.5元或總共7.82元而非分三年派發,維持「跑贏大市」評級,予目標價71.16元。而銀行營運方面,仍見中小企資產質素惡化,增長仍慢。

麥格理最近期的會面後調整了特別股息的預期,由三年改為一次性分派,這個一如我們和部份券商的預期,既然交易完成80億元便全數過戶,大新金融何以需要分三年派送?最重要是,管理層應已表明沒有變相私有化大新銀行的打算,因為想低價私有化的大新金融股東和想高價出售銀行的股東是有衝突的。

不過麥格理的預估存在的問題在於,大新金融在出售人壽實質收回的資金是80億元,純利高達43億元,而該行偏偏只在這份利潤上打轉,忽略人壽賬面價值本身37億元也會變現,如果以同樣比例,大新金融應該可以派發41億元而非22億元股息,即每股特息可達12.2元,而這個數字與摩根大通預估接近。

摩根大通11月時發表報告,估計大新金融可將大新人壽出售收益12元完全作特別息分派,即使如此,加上管理層也不排除作小量一般保險的併購,但其資本依然過剩,而若予一般保險零價值,大新金融仍存有一成的綜合企業折讓,而折讓不易消除。不過其估值不高,若股價跌穿50元是執平貨機會。

這些正正是我們Godahsing的聯署人在4月以來已經提出的,大新金融出售人壽之後的產險業務本身一如麥格理所言,資本充足,需要資金可以少於3億元,而其手持的74.6%的大新銀行每年近4億元股息流入,派掉43億元出售人壽的收益之後,仍會坐擁高達40億元現金,也如摩通所言,依舊是資本過剩。

4月以來我們的看法不變,鑑於大新金融估值折讓高逾兩成,將出售人壽現金所得盡可能回饋股東是短期可行和應行之法,繼而中期可以再研究系內重組。麥格理現時也傾向認為,大新金融未來繼續保有現金,維持現有上市公司架構並非良好運用資金,足見市場開始形成共識,這是可喜的事。

我們Godahsing的聯署人相信,大新金融出售人壽之後,有能力派發超過每股20元特別股息,合共可超過67億元,屆時已無資金需求的大新金融仍保有遠超所需的逾10億元的資金,基於大新銀行2014年供股已表明資金已足未來數年應用,再加上新保險分銷協議可帶來新利潤,母子皆安。

最重要是,大新系管理層將股息回饋和改善股東回報之舉,勢必帶動系內母子估值重估,截至12月2日為止過去6個月,大新母子股價分別升0.3%和7.4%,略跑輸有出售資產和分派特息的中銀香港(2388)和東亞(23)的28%和9.5%,我們170名Godahsing聯署人期望,大新系將證明資本市場低估它們的潛力。

 

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許文昌     大新金融     20元     特別股息

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