曾國平

美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授。

市場上有一種合約,買賣的不是現貨,而是先買未來貨的期貨(futures)。例如某股票現價是100元,一年期貨合約交易價也是100元,亦即合約指明你一年後要以100元買入一定數量的股票。

若果你看好股票,認為一年後會升穿100元,那你買入期貨合約(長倉),一年後股價升穿100元,就有錢賺;若果你看淡股票,認為一年後會在100元樓下,那你沽出期貨合約(短倉),一年後股價在100元以下,就有錢賺。

隨著看好看淡雙方買買賣賣,不同年期的期貨交易價每日都有變動。除了炒賣投機,期貨也有對沖風險的功能(例如航空公司以期油合約對沖飛行成本)。

重溫完基本知識,再問大家一個現實問題:期貨交易價是否市場的「智慧結晶」,反映了投資者對將來現貨市場的預測?比特幣(Bitcoin)的期貨愈炒愈高,是否如傳媒報道代表比特幣仍有排升?

答案:主要視乎期貨背後物品的兩種性質,一為物品能否儲藏,二為期貨市場參與者是炒家多還是為消除風險多。愈難儲藏的、炒家愈多的,期貨價格愈有預測功能。

愈難儲藏,期貨價格愈能反映市場對未來供求的預測。除了雞蛋之類會變壞的食品,不能儲藏的物品還包括美國的銀行體系儲備:儲備要每日符合要求,今日的儲備不能等到幾個月後才算數,於是聯邦基金期貨(federal funds futures)是預測未來聯邦基金利率的最佳指標,估美國聯儲局加息或減息好難準得過佢。

能夠儲藏的物品(如外匯、貴金屬),期貨價格就不只反映預期咁簡單,未必是個好指標了。

炒家(如機構投資者)愈多,期貨價格愈難偏離市場預期:價格太低太高製造獲利機會,炒家自會買買賣賣將價格「改正」過來。若果市場由對沖需求主導,期貨價格就會因風險溢價偏離市場預期。實證研究的發現是,期油市場炒家比例比利率期貨市場高,期油價格預測油價的能力因而較強(剛才提到的聯邦基金利率是例外)。

比特幣沒有儲藏的問題,期貨價格是指標還是明燈,也視乎以期貨對沖比特幣風險的需求有多大。問題是比特幣的優點正是其用途神秘,到底有幾多人用比特幣買賣、買賣甚麼仍是個謎,衍生出來的對沖需求就更加難估。

要多知道一點比特幣市場的本質,唯有等比特幣期貨市場運作順暢,再認真驗證一下期貨價格有多少預測能力。

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曾國平     經濟3.0     比特幣     期貨價格

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